曲美家居的海外“生意经”

       一场海外并购，让曲美家居集团股份有限公司（以下简称“曲美家居”，603818.SH）出现上市后的首次亏损，盈利能力至今未恢复至收购前水平；也改变着曲美家居的海内外营收份额，如今其国外市场营收额已实现对国内市场营收额的反超。

 

       2018年，曲美家居完成对EkornesASA公司90.5%股份的收购；今年7月份，曲美家居完成对EkornesASA公司剩余股权的收购，实现对该公司的完全控股。

 

       《中国经营报》记者发现，也是以2018年为界，曲美家居的业绩出现明显波动，国内外市场营收份额也出现较大变化。

 

       2018年底，曲美家居净利润为-5677.12万元，同比下滑约123%；净利润为-5906.42万元，同比下滑约124%；其资产负债率也于当年一度攀升至77.73%。而在此之前，曲美家居除上市前一年的净利润略有下滑外，其余年度均呈上升趋势。

 

       得失之间，曲美家居的海外“生意经”逐渐显现。

 

       业绩承压

 

       2018年的这项海外收购，所涉资金规模超过40亿元，而截至2017年底，曲美家居的总资产为21.04亿元。相关收购的资金来源也因此引发市场与监管部门关注。

 

       为完成收购，曲美家居改变首次公开发行股票时的募投资金用途，将未使用的2.68亿元募集资金全部用于收购。此外，曲美家居的主要筹资途径为股东借款和境内外商业银行贷款。曲美家居曾表示，两项途径的借款合计金额不超过33亿元。其中，曲美家居控股股东赵瑞海、赵瑞宾及股东赵瑞杰表示，会向公司提供不超过15亿元资金支持。

 

       如此高杠杆收购，曲美家居当时也已预料到会推高上市公司的资产负债率，并对公司利润产生影响，但其仍表示，若整合顺利，良好的协同效应将进一步提高标的公司的盈利能力，降低相关财务费用对其利润的影响。

 

       后续的发展似乎并未如曲美家居所预料的那般完美。收购当年，曲美家居的净利润与归母净利润均发生大幅下滑，利润总额也同比下滑117.63%，产生上市后首次亏损。

 

       曲美家居近十年均未出现如此大幅度的利润下滑，仅在上市前夕，曲美家居2014年度的净利润与归母净利润均同比下滑约11%，其余年度曲美家居相关利润数据均呈同比上升趋势。

 

       曲美家居的净利润自2013年度即突破1亿元，2014年后更是一路保持增长态势，至2017年底达到峰值2.46亿元。收购当年，净利润则降至-0.57亿元，此后经过多年恢复，曲美家居2020年底的净利润也仅为1.2亿元，仍未恢复至收购前最高水平。

 

       曲美家居仍未恢复至收购前的数据还包括资产负债率。上市前，曲美家居的最高资产负债率产生于2011年，为51.25%，其余年度均保持在50%以下；上市后，曲美家居的资产负债率连续3年保持在30%以下。收购当年，曲美家居的资产负债率即攀升至77.73%，此后两年也都保持在66%以上。近年来，曲美家居通过引入战略投资者以及定增等方式在逐渐降杠杆，但并未产生太大效果，今年上半年，曲美家居的资产负债率为66.74%。

 

       Wind数据显示，2015年前，家用家居行业的资产负债率均在40%以下，近三年升至45%左右，但从未突破过50%。对比发现，曲美家居近年的资产负债率在行业中仍处于高位。

 

       同时，海外收购还使曲美家居产生巨额商誉。截至2018年底，曲美家居财务报表确认商誉总额约为12.73亿元，占当时净资产总额的78.46%，且全部因收购EkornesASA产生，系相关收购价格高于交易标的可辨认净资产公允价值部分确认为商誉。

 

       截至今年6月底，曲美家居账面上的商誉余额为11.64亿元。未来，如果EkornesASA经营业绩低于预期，相关收购形成的商誉还存在减值风险。

 

       海外得失

 

       以海外收购时间为界产生较大反转的，还有曲美家居的国内外市场营收数据。

 

       Wind数据显示，2018年前，曲美家居国外市场营收长期保持在0.2亿元以下，上市后更是下滑至0.1亿元以下，至2018年6月底也仅为0.03亿元。2018年底这一数据即迅速上升至9.28亿元，至2019年度达到24.50亿元，实现对国内市场营收的反超。

 

       此后，曲美家居国外市场的营业收入保持上涨态势，2020年度为25.33亿元，今年上半年也有15.59亿元，占同期营收比例均接近60%。反观其国内的市场营收，则从2017年度的最高值19.81亿元一路下降至2020年度的16.39亿元，今年上半年则为9.55亿元。

 

       “通过EkornesASA的渠道解决曲美家居出口的问题，倘若靠自己建立，10年也建立不起来。”曲美家居董事长赵瑞海曾公开发声，而收购前后国内外市场的营收变化，也正体现着曲美家居这一野心。

 

       收购前后，曲美家居的销售毛利率也出现明显变化。Wind数据显示，2018年前，曲美家居的销售毛利率长期在40%以下，仅在2016年度达到40.54%；2018年度即上涨至42.41%，此后一直保持在40%以上。

 

       近十年，家居行业的毛利率很少突破36%，2019年最高时也仅为36.22%。对比可见曲美家居收购后的毛利率一直处于行业前位，而较高毛利率或许即是曲美家居坚持海外收购的理由之一。数据显示，EkornesASA的品牌定位中高端，旗下Stressless、IMG、Svane等产品毛利率都较高，其中Stressless的毛利率为51%。

 

       于是曲美家居在收购后便顺势将EkornesASA旗下产品引入国内。这便是曲美家居预期的“协同效应”，通过海外收购开拓国外市场的同时，将EkornesASA的高毛利产品引入国内市场，进行双向的业务拓展。

 

       从营收构成来看，EkornesASA旗下三项产品与曲美家居自身产品几已构成曲美家居全部营收来源，并且近年来，EkornesASA旗下三项产品营收呈上升态势，已占曲美家居总营收的6成以上。今年上半年，曲美家居实现营收总额为25.13亿元，从产品营收来看，Stressless实现11.78亿元，曲美家居实现9.20亿元，IMG实现3.24亿元，Svane实现1.10亿元，EkornesASA旗下产品营收已占总营收的64.15%。

 

       但收购后，EkornesASA的盈利能力也有所下降。数据显示，2016和2017年度，EkornesASA的净利润分别为2.90亿元和2.63亿元；收购后的2018~2020年度，EkornesASA的净利润则分别为0.87亿元、2.28亿元和2.82亿元，与收购前相比仍有一定差距。

 

       并且与销售毛利率呈相反态势的是，曲美家居的销售净利率在收购前后也发生较大转变。2018年前，曲美家居的销售净利率多数年度保持在11%左右，最低时的2011年度也有8.56%；2018年度，这一数据即降为-1.96%，近两个年度均未再突破3%，今年上半年也仅为5.70%。

 

       Wind数据则显示，2015~2020年度，家居行业的净利率分别为10.26%、9.35%、9.46%、6.02%、9.10%和6.45%，虽有一定下滑，但对比发现曲美家居的净利率仍处于行业较低水平。

 

       就曲美家居海外收购后业绩情况以及国内外市场安排等问题，记者多次致电并致函曲美家居采访，但截至发稿未获有效回复。